Hedef Fiyat Verilmedi Ancak Hisse %59 Ucuz Bulundu
Hedef Fiyat Verilmedi Ancak Hisse %59 Ucuz Bulundu. Ünlü Yatırım RGYAS hissesinden 2025 yılı ilk çeyrek bilanço değerlendirmesi raporunu yayınladı.
Feriha Bahçuvan
Yayınlama Tarihi: 14.05.2025 15:00
—
Son Güncelleme: 14.05.2025 15:00
Hedef Fiyat Verilmedi Ancak Hisse %59 Ucuz Bulundu. Ünlü Yatırım RGYAS hissesinden 2025 yılı ilk çeyrek bilanço değerlendirmesi raporunu yayınladı.
Hisse için hedef fiyat vermeyen Ünlü Yatırım, hisseyi defter değeri’ne göre %59 oranında iskonto ile değerlendirdi.
Ünlü Yatırım RGYAS raporu:
Rönesans Gayrimenkul Yatırım (Rönesans), Türkiye merkezli önde gelen bir ticari gayrimenkul geliştiricisi ve yatırımcısıdır. Şirket, başlıca kentsel merkezlerde gelir üreten varlıklardan oluşan çeşitlendirilmiş bir portföy işletmektedir. Güçlü operasyonel yapısının yanı sıra, Rönesans; geliştirmeye hazır arazi rezervleri ve küresel ortaklarla yapılan stratejik ortak girişimler aracılığıyla uzun vadeli değer yaratma imkânı sunmakta, bu da sermaye verimliliğini artırmakta ve şirketin kurumsal niteliğini pekiştirerek Rönesans’ı Türkiye’nin organize gayrimenkul piyasasında merkezi bir oyuncu konumuna getirmektedir.
Stratejik Varlıklar, Ölçeklenebilir Potansiyel: Rönesans, 12 alışveriş merkezi ve 4 ofis olmak üzere toplam 16 gelir üreten varlıktan oluşan bir portföy yönetmektedir. Alışveriş merkezlerinden elde edilen yaklaşık 650 bin m²’lik brüt kiralanabilir alan, ofislerle birlikte toplamda 742 bin m²’ye ulaşmaktadır. Bu varlıklar, Türkiye'nin yedi büyük şehrine stratejik olarak dağılmış durumdadır ve İstanbul ile İzmir gibi yüksek gelirli, iyi bağlantılı kentsel bölgelerde yoğunlaşmaktadır.
Öne çıkan alışveriş merkezleri arasında Hilltown Küçükyalı, Optimum İstanbul, Optimum İzmir, Hilltown Karşıyaka, Maltepe Park ve Maltepe Piazza yer almakta olup, bunların birçoğu daha büyük karma kullanımlı projelerin bir parçasıdır. Özellikle Şanlıurfa Piazza, Kahramanmaraş Piazza ve Samsun Piazza gibi alışveriş merkezleri, bulundukları şehirlerdeki tek veya en önde gelen perakende destinasyonları konumundadır. Bu konumlandırma, rekabet avantajı sağlamanın yanı sıra ekonomik döngüler boyunca istikrarlı ve yüksek marjlı kira gelirlerini desteklemektedir. Şirket ayrıca, toplam 140.464 m²’lik bir alana sahip, Ümraniye ve Antalya’da yer alan geliştirme arsalarına sahiptir. Bu arsalar, seçici geliştirme yoluyla gelecekteki büyüme ve değer yaratımı için bir platform sunmaktadır.
Büyümeden Getiriye: Portföy Verisiyle Güçlenen Getiri: Türkiye’de alışveriş merkezi arzının istikrar kazanmasıyla—AVM sayısı ve brüt kiralanabilir alan (GLA) 2021’den bu yana neredeyse artmamıştır—sektördeki büyüme artık genişlemeden ziyade mevcut varlıklardan daha fazla değer elde etmeye dayanmaktadır. Bu ortamda, işletmecilerin verimliliği en üst düzeye çıkarmaya odaklanmaları gerekmektedir; bu da daha güçlü kiracı performansı, optimize edilmiş kiralama ve metrekare başına daha yüksek gelirle mümkündür. Rönesans, bu dönüşüme adapte olma konusunda benzersiz bir konumdadır. Ölçeği ve coğrafi çeşitliliği sayesinde pazar dinamiklerini gerçek zamanlı olarak izleyebilir ve proaktif şekilde yanıt verebilir. Satış ve ziyaretçi trafiği trendlerini erken fark etmesi, Rönesans’ın daha geniş baskılar ortaya çıkmadan önce kiracı karmasını ayarlamasına veya hedefli kampanyalar başlatmasına imkân tanır. Aynı kiracı markalarının birden fazla varlıkta yer alması, pazarlıklarda şirkete ek bir avantaj sağlarken, başarılı kiralama ve pazarlama stratejilerinin tüm portföy genelinde verimli bir şekilde ölçeklenmesini mümkün kılar. Bu avantajlar sayesinde Rönesans, getirileri yalnızca korumakla kalmayıp, aynı zamanda düşük arzlı ve performans odaklı bir piyasada aktif biçimde iyileştirebilmektedir.
Maksimum Doluluk, Artan Kira Potansiyeli: Rönesans’ın perakende portföyü neredeyse tamamen doludur; %98,7’lik doluluk oranı, güçlü kiracı talebini yansıtmaktadır. Şirketin alışveriş merkezlerinde faaliyet gösteren perakendeciler, enflasyonun üzerinde performans göstermeye devam etmiş; kiracı ciroları yıllık bazda %79 artarak, TÜFE’nin ve sektör ortalamasının oldukça üzerinde gerçekleşmiştir. %8,6’lık Kiracı Kira Yükü Oranı (OCR) ile şirketin kira gelirlerinde, sözleşmelerin yeniden belirlenmesi veya OCR seviyelerinin normalleşmesiyle önemli bir yukarı yönlü potansiyeli bulunmaktadır. Ofis portföyü de benzer şekilde güçlüdür; neredeyse tam doluluk oranına sahiptir ve Maltepe Piazza’daki yüksek değerli satılmamış alanlardan elde edilebilecek ek gelir potansiyeli taşımaktadır.
Değerleme: 1Ç25 verilerine göre Rönesans, 0,41x F/DD (Fiyat/Defter Değeri) çarpanıyla işlem görmekte olup, defter değerine göre %59 iskonto ile değerlenmektedir. Bu derece bir düşük değerleme, defter değerine göre ciddi iskontolu işlem gören Türk alışveriş merkezi sahibi GYO’ları ile genel anlamda uyumludur—sektör ortalaması yaklaşık %44 iskontodur. Ancak yine de bu derin iskonto, piyasa değeri ile varlık temelleri arasında kayda değer bir uçurum olduğunu ortaya koymaktadır.
Ayrıca, Türkiye’deki genel halka açık GYO piyasası, ortalama olarak defter değerine göre %26 iskonto ile işlem görmektedir.
1Ç25 Sonuçları
1Ç25 döneminde şirket, TL2.317m gelir (+%12,1 yıllık), TL1.799m FAVÖK (+%9,2 yıllık) ve düzeltilmiş bazda TL459m net kâr açıkladı (1Ç24: TL4.472m).
Aynı dönemde Rönesans, 27,5 milyon ziyaretçi trafiği, %98,7 doluluk oranı, toplam 6.843 m²’lik 29 mağazanın yeniden kiralanması ve kiracı satışlarında %43 artış ile güçlü operasyonel performans sergiledi.
Bu artış, %40 seviyesindeki TÜFE enflasyonunu geride bırakırken, OCR oranının %9,3’e yükselmesi de kira gelirlerinde ilave artış potansiyeline işaret etti. Konsolide kira geliri %14,2 artışla TL2.236m’ye ulaşırken,
Eşdeğer Kira Performansı (EQP) geliri %104,3 artışla TL659m oldu. Böylece düzeltilmiş toplam kira geliri %27,0 artarak TL2.895m’ye çıktı. FAVÖK marjı %77,6 seviyesinde gerçekleşti ve geçen yıla göre 209 baz puanlık bir düşüş yaşandı; bu düşüşün temel nedeni, satışların maliyeti ve genel yönetim giderlerindeki sınırlı artışlar oldu.
Net kâr kalemi ise daha zayıf göründü; bunun temel nedeni, 1Ç24 döneminde yatırım amaçlı gayrimenkullerin gerçeğe uygun değer değişiminden kaydedilen TL3.370m tutarındaki yüksek baz etkisidir.
Bu nedenle, diğer faaliyetlerden elde edilen net gelir, 1Ç24’teki TL3.968m seviyesinden 1Ç25’te TL550m’ye gerilemiştir. Benzer bir eğilim, yatırım ve özkaynak yöntemiyle muhasebeleştirilen ortaklıklardan elde edilen gelirlerde de gözlendi; bu kalem TL551m’den TL43m’ye düştü.
Söz konusu gerileme, geçen yılın aynı döneminde yer alan TL702m tutarındaki diğer gelirin bu çeyrekte yalnızca TL2m olarak gerçekleşmesinden kaynaklanmaktadır.
Finansman giderleri, şirketin kaldıraç oranını azaltması sayesinde gerilemiş olsa da, parasal kazançlardaki daha keskin düşüş, bu olumlu etkiyi dengeledi ve çeyrekler arasında TL2.356m’lik bir fark oluşmasına neden oldu.
Bu gelişmeler sonucunda, vergi öncesi kâr, 1Ç24’teki TL7.344m seviyesinden 1Ç25’te TL1.580m’ye gerilemiştir. Ancak bu düşüş, önceki yıl kaydedilen TL2.793m’lik yüksek ertelenmiş vergi gideri sayesinde kısmen dengelenmiştir. Şirketin düzeltilmiş net borcu, 1Ç24’teki TL20,3 milyar seviyesinden TL19,5 milyara düşmüştür.
Bu iyileşmeye paralel olarak, Net Borç/FAVÖK oranı, 2024 yıl sonundaki 2,9x seviyesinden 2,7x’e gerileyerek borçluluk yapısında olumlu bir trend ortaya koymuştur. Değerleme 1Ç25 itibarıyla Rönesans, TL135,8 milyar brüt varlık değerine sahiptir. Bu değer, görece ılımlı bir TL19,5 milyar net borç seviyesiyle desteklenmekte olup, şirketin Net Aktif Değeri (EPRA NAV) TL115,6 milyar olarak hesaplanmaktadır.
Rönesans’ın EPRA NAV değeri son üç yılda istikrarlı bir şekilde büyümüş; 2023’te 1,9 milyar EUR seviyesinden 1Ç25 itibarıyla 2,8 milyar EUR’ya ulaşmıştır. Bu artış, dalgalı makroekonomik koşullara rağmen, varlık değerlerinin istikrarını ve borçluluk oranındaki düzenli düşüşü yansıtmaktadır.
1Ç25 verilerine göre Rönesans, 0,41x F/DD çarpanıyla işlem görmekte olup, defter değeri’ne göre %59 oranında iskonto ile değerlenmektedir.
Bu düzeydeki düşük değerleme, genel olarak Türkiye’de alışveriş merkezi sahibi GYO’ların işlem gördüğü seviyelerle uyumludur; zira sektör ortalaması %44 iskonto düzeyindedir. Ancak yine de bu derin iskonto, şirketin piyasa değeri ile varlık temelleri arasındaki önemli ayrışmayı ortaya koymaktadır.
Ayrıca, Türkiye’deki geniş halka açık GYO evreni, ortalama olarak defter değerine göre %26 iskonto ile işlem görmektedir.
Hisse için hedef fiyat vermeyen Ünlü Yatırım, hisseyi defter değeri’ne göre %59 oranında iskonto ile değerlendirdi.
Ünlü Yatırım RGYAS raporu:
Rönesans Gayrimenkul Yatırım (Rönesans), Türkiye merkezli önde gelen bir ticari gayrimenkul geliştiricisi ve yatırımcısıdır. Şirket, başlıca kentsel merkezlerde gelir üreten varlıklardan oluşan çeşitlendirilmiş bir portföy işletmektedir. Güçlü operasyonel yapısının yanı sıra, Rönesans; geliştirmeye hazır arazi rezervleri ve küresel ortaklarla yapılan stratejik ortak girişimler aracılığıyla uzun vadeli değer yaratma imkânı sunmakta, bu da sermaye verimliliğini artırmakta ve şirketin kurumsal niteliğini pekiştirerek Rönesans’ı Türkiye’nin organize gayrimenkul piyasasında merkezi bir oyuncu konumuna getirmektedir.
Stratejik Varlıklar, Ölçeklenebilir Potansiyel: Rönesans, 12 alışveriş merkezi ve 4 ofis olmak üzere toplam 16 gelir üreten varlıktan oluşan bir portföy yönetmektedir. Alışveriş merkezlerinden elde edilen yaklaşık 650 bin m²’lik brüt kiralanabilir alan, ofislerle birlikte toplamda 742 bin m²’ye ulaşmaktadır. Bu varlıklar, Türkiye'nin yedi büyük şehrine stratejik olarak dağılmış durumdadır ve İstanbul ile İzmir gibi yüksek gelirli, iyi bağlantılı kentsel bölgelerde yoğunlaşmaktadır.
Öne çıkan alışveriş merkezleri arasında Hilltown Küçükyalı, Optimum İstanbul, Optimum İzmir, Hilltown Karşıyaka, Maltepe Park ve Maltepe Piazza yer almakta olup, bunların birçoğu daha büyük karma kullanımlı projelerin bir parçasıdır. Özellikle Şanlıurfa Piazza, Kahramanmaraş Piazza ve Samsun Piazza gibi alışveriş merkezleri, bulundukları şehirlerdeki tek veya en önde gelen perakende destinasyonları konumundadır. Bu konumlandırma, rekabet avantajı sağlamanın yanı sıra ekonomik döngüler boyunca istikrarlı ve yüksek marjlı kira gelirlerini desteklemektedir. Şirket ayrıca, toplam 140.464 m²’lik bir alana sahip, Ümraniye ve Antalya’da yer alan geliştirme arsalarına sahiptir. Bu arsalar, seçici geliştirme yoluyla gelecekteki büyüme ve değer yaratımı için bir platform sunmaktadır.
Büyümeden Getiriye: Portföy Verisiyle Güçlenen Getiri: Türkiye’de alışveriş merkezi arzının istikrar kazanmasıyla—AVM sayısı ve brüt kiralanabilir alan (GLA) 2021’den bu yana neredeyse artmamıştır—sektördeki büyüme artık genişlemeden ziyade mevcut varlıklardan daha fazla değer elde etmeye dayanmaktadır. Bu ortamda, işletmecilerin verimliliği en üst düzeye çıkarmaya odaklanmaları gerekmektedir; bu da daha güçlü kiracı performansı, optimize edilmiş kiralama ve metrekare başına daha yüksek gelirle mümkündür. Rönesans, bu dönüşüme adapte olma konusunda benzersiz bir konumdadır. Ölçeği ve coğrafi çeşitliliği sayesinde pazar dinamiklerini gerçek zamanlı olarak izleyebilir ve proaktif şekilde yanıt verebilir. Satış ve ziyaretçi trafiği trendlerini erken fark etmesi, Rönesans’ın daha geniş baskılar ortaya çıkmadan önce kiracı karmasını ayarlamasına veya hedefli kampanyalar başlatmasına imkân tanır. Aynı kiracı markalarının birden fazla varlıkta yer alması, pazarlıklarda şirkete ek bir avantaj sağlarken, başarılı kiralama ve pazarlama stratejilerinin tüm portföy genelinde verimli bir şekilde ölçeklenmesini mümkün kılar. Bu avantajlar sayesinde Rönesans, getirileri yalnızca korumakla kalmayıp, aynı zamanda düşük arzlı ve performans odaklı bir piyasada aktif biçimde iyileştirebilmektedir.
Maksimum Doluluk, Artan Kira Potansiyeli: Rönesans’ın perakende portföyü neredeyse tamamen doludur; %98,7’lik doluluk oranı, güçlü kiracı talebini yansıtmaktadır. Şirketin alışveriş merkezlerinde faaliyet gösteren perakendeciler, enflasyonun üzerinde performans göstermeye devam etmiş; kiracı ciroları yıllık bazda %79 artarak, TÜFE’nin ve sektör ortalamasının oldukça üzerinde gerçekleşmiştir. %8,6’lık Kiracı Kira Yükü Oranı (OCR) ile şirketin kira gelirlerinde, sözleşmelerin yeniden belirlenmesi veya OCR seviyelerinin normalleşmesiyle önemli bir yukarı yönlü potansiyeli bulunmaktadır. Ofis portföyü de benzer şekilde güçlüdür; neredeyse tam doluluk oranına sahiptir ve Maltepe Piazza’daki yüksek değerli satılmamış alanlardan elde edilebilecek ek gelir potansiyeli taşımaktadır.
Değerleme: 1Ç25 verilerine göre Rönesans, 0,41x F/DD (Fiyat/Defter Değeri) çarpanıyla işlem görmekte olup, defter değerine göre %59 iskonto ile değerlenmektedir. Bu derece bir düşük değerleme, defter değerine göre ciddi iskontolu işlem gören Türk alışveriş merkezi sahibi GYO’ları ile genel anlamda uyumludur—sektör ortalaması yaklaşık %44 iskontodur. Ancak yine de bu derin iskonto, piyasa değeri ile varlık temelleri arasında kayda değer bir uçurum olduğunu ortaya koymaktadır.
Ayrıca, Türkiye’deki genel halka açık GYO piyasası, ortalama olarak defter değerine göre %26 iskonto ile işlem görmektedir.
1Ç25 Sonuçları
1Ç25 döneminde şirket, TL2.317m gelir (+%12,1 yıllık), TL1.799m FAVÖK (+%9,2 yıllık) ve düzeltilmiş bazda TL459m net kâr açıkladı (1Ç24: TL4.472m).
Aynı dönemde Rönesans, 27,5 milyon ziyaretçi trafiği, %98,7 doluluk oranı, toplam 6.843 m²’lik 29 mağazanın yeniden kiralanması ve kiracı satışlarında %43 artış ile güçlü operasyonel performans sergiledi.
Bu artış, %40 seviyesindeki TÜFE enflasyonunu geride bırakırken, OCR oranının %9,3’e yükselmesi de kira gelirlerinde ilave artış potansiyeline işaret etti. Konsolide kira geliri %14,2 artışla TL2.236m’ye ulaşırken,
Eşdeğer Kira Performansı (EQP) geliri %104,3 artışla TL659m oldu. Böylece düzeltilmiş toplam kira geliri %27,0 artarak TL2.895m’ye çıktı. FAVÖK marjı %77,6 seviyesinde gerçekleşti ve geçen yıla göre 209 baz puanlık bir düşüş yaşandı; bu düşüşün temel nedeni, satışların maliyeti ve genel yönetim giderlerindeki sınırlı artışlar oldu.
Net kâr kalemi ise daha zayıf göründü; bunun temel nedeni, 1Ç24 döneminde yatırım amaçlı gayrimenkullerin gerçeğe uygun değer değişiminden kaydedilen TL3.370m tutarındaki yüksek baz etkisidir.
Bu nedenle, diğer faaliyetlerden elde edilen net gelir, 1Ç24’teki TL3.968m seviyesinden 1Ç25’te TL550m’ye gerilemiştir. Benzer bir eğilim, yatırım ve özkaynak yöntemiyle muhasebeleştirilen ortaklıklardan elde edilen gelirlerde de gözlendi; bu kalem TL551m’den TL43m’ye düştü.
Söz konusu gerileme, geçen yılın aynı döneminde yer alan TL702m tutarındaki diğer gelirin bu çeyrekte yalnızca TL2m olarak gerçekleşmesinden kaynaklanmaktadır.
Finansman giderleri, şirketin kaldıraç oranını azaltması sayesinde gerilemiş olsa da, parasal kazançlardaki daha keskin düşüş, bu olumlu etkiyi dengeledi ve çeyrekler arasında TL2.356m’lik bir fark oluşmasına neden oldu.
Bu gelişmeler sonucunda, vergi öncesi kâr, 1Ç24’teki TL7.344m seviyesinden 1Ç25’te TL1.580m’ye gerilemiştir. Ancak bu düşüş, önceki yıl kaydedilen TL2.793m’lik yüksek ertelenmiş vergi gideri sayesinde kısmen dengelenmiştir. Şirketin düzeltilmiş net borcu, 1Ç24’teki TL20,3 milyar seviyesinden TL19,5 milyara düşmüştür.
Bu iyileşmeye paralel olarak, Net Borç/FAVÖK oranı, 2024 yıl sonundaki 2,9x seviyesinden 2,7x’e gerileyerek borçluluk yapısında olumlu bir trend ortaya koymuştur. Değerleme 1Ç25 itibarıyla Rönesans, TL135,8 milyar brüt varlık değerine sahiptir. Bu değer, görece ılımlı bir TL19,5 milyar net borç seviyesiyle desteklenmekte olup, şirketin Net Aktif Değeri (EPRA NAV) TL115,6 milyar olarak hesaplanmaktadır.
Rönesans’ın EPRA NAV değeri son üç yılda istikrarlı bir şekilde büyümüş; 2023’te 1,9 milyar EUR seviyesinden 1Ç25 itibarıyla 2,8 milyar EUR’ya ulaşmıştır. Bu artış, dalgalı makroekonomik koşullara rağmen, varlık değerlerinin istikrarını ve borçluluk oranındaki düzenli düşüşü yansıtmaktadır.
1Ç25 verilerine göre Rönesans, 0,41x F/DD çarpanıyla işlem görmekte olup, defter değeri’ne göre %59 oranında iskonto ile değerlenmektedir.
Bu düzeydeki düşük değerleme, genel olarak Türkiye’de alışveriş merkezi sahibi GYO’ların işlem gördüğü seviyelerle uyumludur; zira sektör ortalaması %44 iskonto düzeyindedir. Ancak yine de bu derin iskonto, şirketin piyasa değeri ile varlık temelleri arasındaki önemli ayrışmayı ortaya koymaktadır.
Ayrıca, Türkiye’deki geniş halka açık GYO evreni, ortalama olarak defter değerine göre %26 iskonto ile işlem görmektedir.
