Holding Hissesinde %37 Kazanç Potansiyeli

Holding Hissesinde %37 Kazanç Potansiyeli. Yapı Kredi Yatırım ENKAI hissesine hedef fiyat raporu hazırladı. Hissede beklenen kazanç potansiyeli %37 olarak ortaya çıktı.

ENKAI hissesine verilen hedef fiyat 91 Lira oldu. Bu hedef fiyat ile hissede potansiyel kazanç %37 olarak ortaya çıktı.




Yapı Kredi Yatırım ENKAI raporu:

İnşaatta büyüme; enerjide toparlanma.

ENKA İnşaat için 12 aylık hedef fiyatımızı 2,3 USD’ye yükseltiyor (önceki: 1,8 USD/hisse) ve önerimizi ‘AL” olarak güncelliyoruz (önceki TUT). Yeni hedef fiyatımız %37 getiri potansiyeli sunuyor.

Hisseye yönelik olumlu duruşumuzun ve yukarı yönlü revizyonların arkasında yatan ana etmenler

(i) “İnşaat” iş kolunda, ilk beklentilerimizden çok daha güçlü ilerleyen büyüme
(ii) “Enerji” iş kolunda süregelen ve 2Y25’te daha gözle görülecek toparlanma ve
(iii) mevcut makro görünümde aşağı yönlü riskleri sınırlayan güçlü bilançosudur.

Konsolide bazda ve USD cinsinden önümüzdeki iki sene ortalama ~%20 ciro ve VAFÖK büyümesi öngördüğümüz ve çift haneli sermaye getirisini korumasını beklediğimiz ENKA’nın mevcut seviyelerden halen alım fırsatı sunduğunu düşünüyoruz.

▪ “İnşaat”ta yüksek marjlı yeni sözleşmelerle güçlü büyüme: 1Ç25’te inşaat iş kolu bakiye siparişleri, 6.7 milyar USD’ye ulaştı. Şirket 2Ç25’te Irak’ta 485 milyon EUR ve 289 milyon USD tutarında mühendislik, tedarik ve inşaat (EPC) ve ABD’de 528 milyon USD tutarında havacılık komponentlerinin üretimine ilişkin sözleşme imzaladı. 2025 yılsonu için bakiye siparişlerin 7.3 milyar USD’ye, hasılatın ve VAFÖK’ün, sırasıyla 2.4 milyar USD ve 473 milyon USD’ye ulaşmasını bekliyoruz.

▪ “Enerji”de gözle görülür toparlanma: Temmuz 2024’te piyasa takas fiyatındaki (PTF) tavan fiyat uygulamasının %11 artmasıyla ENKA elektrik üretimini artırdı ve 3Ç24’ten itibaren bu iş kolundaki iyileşme belirginleşti. ENKA, hâlihazırda Türkiye’de %57 verimlilikle 4.1 GW kapasiteli doğal gaz çevrim santrali işletmektedir. Şirket, 2Ç25’te 45 MW kurulu güçte güneş enerji santralini (GES) Bulgaristan’da ve 4Ç25’te %63 verimlilikle çalışan 850 MW kurulu güçte yeni bir doğal gaz çevrim santralini Türkiye’de devreye alacak. Bu yatırımlarla toplam kurulu güç 2025 yılsonunda ~5GW’e çıkacak. Enerji iş kolunun 2025’te 659 milyon USD gelir ve 48 milyon USD VAFÖK elde etmesini bekliyoruz.

▪ Potansiyel RUB/USD iyileşmesi: Enka’nın gayrimenkul iş kolundaki gelirleri RUB bazlıdır. Ofis ve perakende alanlarından elde edilen kira gelirleri sırasıyla %98 ve %95 doluluk oranlarıyla güçlü kalmaya devam ediyor. Otel operasyonlarıysa jeopolitik gerilimlerin etkisiyle görece zayıf devam etse de, zararın büyük ölçüde yüklenildiği ve gerilimin azalmasıyla talep ve oda fiyatlarının toparlanmasının daha muhtemel olduğu kanaatindeyiz.

▪ Güçlü nakit pozisyonu: ENKA’nın 1Ç25 itibarıyla 5.4 milyar USD net nakit pozisyonda ve piyasa değerinin %57’sine denk gelen bu büyüklük esasen ABD devlet tahvillerinden oluşuyor. Şirkete yeni ihalelerde daha rekabetçi olmasını sağlayan ve hisse fiyatında aşağı yönlü riskleri sınırlayan güçlü nakit pozisyonunun FED’in “potansiyel” faiz indirimleriyle şirketin net karlılığını geçen yıla göre daha çok desteklemesini bekliyoruz.

Değerleme

ENKA için 12 aylık hedef fiyatımızı %37 getiri potansiyeli ile 2,3 USD/hisse olarak belirliyoruz. ENKA’nın 12 aylık hedef fiyatını belirlerken Parçaların Toplamı (SOTP) yöntemini kullanıyoruz. Her bir iş kolu ayrı İNA analizleriyle değerliyoruz ve modellerimizi her bir iş kolunun kendi fonksiyonel para birimi ve sermaye maliyeti varsayımlarına (risksiz getiri oranı, risk primi ve vergi oranları) dayandırıyoruz.

 İnşaat:
Değerlememize %11 USD bazlı AOSM (Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti), %6,5 risksiz faiz oranı, %5,4 risk primi ve %21 vergi oranını dahil ediyoruz. Risksiz getiri oranını, risk primini ve vergi oranını; ENKA'nın bakiye siparişlerinin coğrafi dağılımına göre ağırlıklandırılmış USD bazlı 10 yıllık devlet Eurobond getirisinden hesaplıyoruz. Beta için, gelişmekte olan ülkelerde faaliyet gösteren halka açık inşaat şirketlerinin ortalama Beta'sını (~0,8) kullanıyoruz.

 Gayrimenkul:
Değerlememize RUB bazlı %23 AOSM dahil ediyoruz. AOSM hesaplamamızda %15 risksiz getiri oranı, %8 risk primi ve %20 vergi oranı kullanıyoruz.

 Enerji & Ticaret:
Bu iki iş kolu Türkiye'de faaliyet gösteriyor. Tahmin aralığımızda AOSM, 2025 için %34 ile başlıyor ve tedricen 2029’a kadar %18’e geriliyor.

Her iş kolunu İNA yöntemiyle ayrı ayrı değerledikten sonra, ENKA için hedef sermaye değerine ulaşmaktayız. Hedef değer içinde en büyük paya %30 ile inşaat sahip olurken, onu sırasıyla Enerji (%13), Gayrimenkul (%12) ve Ticaret (%4) işkollarını takip etmektedir.