Philip Capital Değerlendirdi: SAHOL ASELS TTKOM KCAER CCOLA KLKIM

CCOLA 3Ç25 Sonuçları (Olumlu) 

Coca Cola İçecek, 3Ç25 finansallarında;

- yıllık bazda %6,7 artışla 52,2 milyar TL ciro,

- yıllık bazda %19 artışla 11,77 milyar TL FAVÖK,

- yıllık bazda %4,2 artışla 7,18 milyar TL net kâr açıkladı.

Kurum olarak 52,34 milyar TL ciro, 11,49 milyar TL FAVÖK ve 7,05 milyar TL net kâr bekliyorken piyasa medyan beklentileri ise 52,5 milyar TL ciro, 11,38 milyar TL FAVÖK ve 7,02 milyar TL net kâr şeklindeydi.

Yılın üçüncü çeyreğinde toplam satış hacmi %8,9 arttı, konsolide FAVÖK marjı %20,3’ten %22,6’ya yükseldi. Uluslararası operasyonlardaki güçlü hacim artışı _(yıllık +%16)_ ve Türkiye’deki marj iyileşmesi, kârlılığın ana belirleyicileri oldu. Türkiye’de satış hacmi, su kategorisindeki çift haneli düşüş nedeniyle %1,7 azaldı. Buna karşın gazsız içeceklerde %12’lik büyüme, ayrıca Fusetea ve enerji içeceklerindeki yüksek talep ürün karmasına yukarı yönlü katkı sağladı. Orta Asya operasyonları, çeyreğin en güçlü bölgesi oldu. Özbekistan’da %36,5, Kazakistan’da %24,2 hacim artışı kaydedildi. Uluslararası gelirler yıllık %13,8 artışla 27,8 milyar TL’ye yükselirken toplam gelir içinde uluslararası operasyonların payı %64’e ulaştı. Türkiye gelirleri ise %0,9 düşüşle 24,4 milyar TL oldu. Türkiye'de kaliteli ürün karmasına odaklanma stratejisi devam ederken küçük paketlerin payı 3Ç25'te %33,4 olarak yatay seyretti.

CCOLA zayıf iç pazar koşullarına rağmen uluslararası büyümenin gücü, verimlilik artışı ve marj yönetimindeki başarı sayesinde güçlü bir çeyrek geçirdi. Sürdürülen fiyatlama disiplini, ürün karmasındaki dengeli yapı ve güçlü serbest nakit yaratımıyla birlikte şirketin orta vadeli görünümünü olumlu bulmaya devam ediyoruz.

SAHOL 3Ç25 Sonuçları (Olumlu) 

SAHOL, 3Ç25 konsolide finansallarında;

- yıllık bazda %3 azalışla 277,9 milyar TL ciro,

- yıllık bazda %52 artışla 25,3 milyar TL FAVÖK,

- ve 679 milyon TL net kâr (3Ç24: 3,75 milyar TL zarar) açıkladı.

Piyasa medyan beklentisi 750 milyon TL net kâr yönündeydi. Açıklanan sonuç konsensusun hafif altında kalmakla birlikte geçmiş çeyreklere kıyasla operasyonel taraftaki toparlanmanın hız kazandığı bir dönem olarak dikkat çekiyor.

Yılın üçüncü çeyreğinde, enerji ve finansal hizmetler segmentlerinde iyileşen marjlar ve bankacılık tarafında toparlanan net faiz gelirleri operasyonel performansı destekledi. Bankacılık segmentinin FAVÖK’ü yıllık bazda %74 artışla 15,96 milyar TL’ye yükselirken; banka dışı FAVÖK ise %26 artışla 9,34 milyar TL’ye yükseldi.

Enerji segmentinde üretim tarafındaki kapasite artışı ve parasal kazançlar net kârı desteklerken, finansal hizmetler tarafında yeniden yapılanma sonrası özellikle hayat dışı segmentin katkısı sayesinde kârlılık belirgin şekilde toparlandı. Malzeme teknolojileri ve dijital iş kolları ise çeyreklik bazda görece daha yatay bir seyir izlese de daha düşük vergi giderleri ve parasal kazançlar net kârı destekleyici oldu. Banka dışı net kâr 22 milyon TL’den 1,25 milyar TL’ye yükselirken, konsolide düzeyde 3Ç24’teki zarardan 3Ç25’te 679 milyon TL net kâra geçilmesi dikkat çekti.

Holding’in net borç/FAVÖK oranı 1,7x seviyesinde kalırken (2Ç25: 1,7x), solo net nakit pozisyonu sermaye artırımı ile ilgili nakit çıkışları nedeniyle çeyreklik bazda hafif düşüş göstererek 12 milyar TL oldu (2Ç25: 13,3 mlr TL).

3Ç25 sonuçları Holdingin hem banka hem banka dışı tarafta güçlü bir operasyonel toparlanma sergilediğini gösteriyor. Net kâr beklentinin hafif altında kalmakla birlikte marj iyileşmeleri, düşük borçluluk ve güçlü nakit pozisyonu Holdingin finansal dayanıklılığını ortaya koyuyor. SAHOL'ü 175,30 TL hedef fiyat ile model portföyümüzde taşımayı sürdürüyoruz.

TTKOM 3Ç25 Finansal Sonuç Değerlendirmesi  (Pozitif) 

TTKOM, 3Ç25 finansal sonuçlarında,  enflasyon muhasebesine göre düzeltilmiş olarak;

Geçtiğimiz yılın aynı dönemine kıyasla;

-              %11 artışla 59,5 milyar TL hasılat, (medyan beklenti: 56,5 milyar TL hasılat)

-              %23 artışla 26,7 milyar TL FAVÖK, (medyan beklenti: 23,8 milyar TL FAVÖK)

-              %157 artışla 10,2 milyar TL net kâr (medyan beklenti: 6,0 milyar TL net kâr)

açıkladı.

Sabit ARPU son çeyreğe kıyasla %13 artarak 98,7 TL’ye yükseldi (enflasyon düzeltmesi ile %5 artış)

Genişbant ARPU son çeyreğe kıyasla %23 artarak 393,5 TL’ye yükseldi (enflasyon düzeltmesi ile %15 artış)

Mobil ARPU (blended) son çeyreğe kıyasla %5 artarak 267,5 TL’ye yükseldi (enflasyon düzeltmesi ile %2 azalış)

Operasyonel tarafta TTKOM, 3Ç25 için %44,8 FAVÖK marjı ile çeyreksel bazda son 4 senenin en yüksek marjlarına ulaşırken, mobil taraftaki rekabetçi fiyatlama politikasıyla beraber 30.8 milyon mobil kullanıcıya ulaştığını görüyoruz. Bu güçlü yükseliş 12 ayda %14, çeyrekten çeyreğe %8’lik bir kullanıcı tabanı büyümesine işaret ediyor olup, şirket için büyük ölçüde olumludur. Faaliyet giderleri / satışlar oranının da 3Ç24’teki %59,2’den %55,1’e gerilediğini görüyoruz, bu da son 11 çeyreğin en düşük seviyesi olarak karşımıza çıkıyor.

Finansal giderler %29 azaldı; düşük faiz ortamı ve hedge maliyetlerindeki düşüş etkili oldu, yatırım harcamaları ise (lisans ve GES yatırımı hariç) 3Ç25’te 17,8 milyar TL olarak gerçekleşti, böylece 9 aylıkta yatırım harcamaları 40,1’e ulaştı. Sabit hat imtiyaz yenilemesi ile 2050’ye kadar uzatılan sözleşmeler kapsamında toplam 3 milyar USD (KDV dahil) bedel 2026–2035 arasında ödenecek. Ayrıca bu kapsamda 17 milyar USD’lik yatırım planı mevcut. 5G İhalesinde TTKOM, 700 MHz ve 3.5 GHz bantlarında toplam 1,31 milyar USD (KDV dahil) spektrum aldı; ödemeler 2026 2027’de yapılacak. Finansman tarafında Eylül Ekim 2025’te 1,8 milyar USD tutarında kredi, eurobond ve sukuk ihracıyla uzun vadeli fonlama sağlandı (ortalama vade 4,9 yıl).

TTKOM, 14,39x F/K, 0,97x PD/DD ve 2,98x FD/FAVÖK çarpanlarıyla; son 1 senelik ortalamaları olan 13,89x F/K, 1,18x PD/DD ve 3,77x FD/FAVÖK çarpanlarına kıyasla hafif primli seyretmektedir. Ancak güçlü organik büyümesi, rekabetçi fiyatlama kabiliyeti, nakit yaratma potansiyeli ve beklenti üzeri finansal sonuçları ile öne çıkan şirketi beğenmeye devam ediyoruz.

KCAER 3Ç25 (Nötr)-  Hedef Fiyat: 23,38 TL / Öneri: Endeks Üzeri Getiri

Kocer Çelik, 3Ç25 finansallarında;

- yıllık bazda değişim göstermeyerek 5,94 milyar TL ciro, 

- yıllık bazda %19 düşüşle 570 milyon TL FAVÖK ve

- 27 milyon TL net kâr açıkladı (3Ç24: 205 mn TL zarar).

Piyasa medyan beklentisi 6,22 milyar TL gelir, 847 milyon TL FAVÖK ve 146 milyon TL net kâr olması yönündeydi. Dolayısıyla ciro, FAVÖK ve net kar rakamı piyasa beklentisinin altında kaldı.

Satış hacmi, geçen yılın aynı dönemine göre %23 artarken bir önceki çeyreğe kıyasla %15 artış gösterdi (3Ç25: 188 bin ton). Öte yandan katma değerli ürünlerin toplam satışlar içindeki payı geçen yılın 9 aylık döneminde %40,4 iken bu dönemde %44'e yükseldi. Altı kıtaya yayılan dağıtım ağıyla uluslararası pazarlarda güçlü bir konum elde eden şirket, bu dönemde ihracat payını %83'e çıkarttı.

Üçüncü çeyrekte, ABD’nin Türk demir-çelik ürünlerine uyguladığı ek vergiler ve Çin’in artan ihracatının etkisiyle nihai ürün fiyatlarında görülen düşüş operasyonel karlılığı baskıladı ve FAVÖK marjı yıllık bazda 2,2 baz puan gerileyerek %9,6 oldu.

Operasyonel tarafta gözlenen ılımlı bozulmaya rağmen, net finansal giderlerdeki iyileşme ve 89 mn TL’lik net parasal pozisyon kazancı kârlılığı destekledi (3Ç24: 276 mn TL net parasal pozisyon zararı).

Beklentilerin altında gelen sonuçlar ve operasyonel karlılıktaki gerilemeye rağmen hacim artışı, katma değerli ürünlerin toplam satışlar içindeki payının artması, güçlü ihracat payı ve net kar elde edilmesi nedeniyle açıklanan sonuçları nötr olarak değerlendiriyoruz.

Şirketi orta-uzun vadede beğenmeye devam ediyoruz, 12 aylık hedef fiyatımız 23,38 TL'dir. Şirket 2025 tahminlerimize göre 5,0x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görmektedir.

ASELS 3Ç25 Sonuçları (Pozitif) 

ASELSAN, 3Ç25 finansallarında;

- yıllık bazda %14 artışla 33,13 milyar TL ciro,

- yıllık bazda %25 artışla 8,19 milyar TL FAVÖK ve

- yıllık bazda %78 artışla yaklaşık 4,77 milyar TL kar açıkladı.

Türk Silahlı Kuvvetlerinin modernizasyon ihtiyaçları ve hava savunma sistemleri başta olmak üzere kritik projelerdeki teslimat artışı cirodaki çift haneli reel büyümeyi destekledi. Yurt içi satışlar dönemin ağırlığını oluştururken, ihracat payı 3Ç25’te %6 seviyesinde gerçekleşti. Şirket, 9A25 itibarıyla 5,7 milyar USD yeni sözleşme imzalayarak bakiye siparişlerini 17,9 milyar USD'ye taşıdı (Haziran sonu: 16 mlr USD).

Brüt kar yıllık bazda %14 artarken, brüt kar marjı %29,0 seviyesinde yatay seyretti (3Ç24: %29,1). Operasyonel giderlerde disiplinli yönetim sürerken, Ar-Ge giderleri projelerdeki yoğunlaşma ile %30 arttı. FAVÖK marjı ise yıllık bazda 2 puan iyileşerek %24,7 oldu.

Operasyonel taraftaki iyileşmeye ek olarak net finansman giderlerindeki yıllık azalış karlılığı destekledi. 

Şirketin net borçluluğu Eylül sonu itibariyle 23,8 milyar TL seviyesinde bulunuyor. FAVÖK'teki güçlü artışın da katkısıyla Net Borç / FAVÖK rasyosu 0,6x ile oldukça düşük bir seviyede seyrediyor.

Yurt içinde devam eden savunma harcamaları artışı, Çelik Kubbe projesi kapsamındaki üretim yoğunluğu ve bakiye siparişlerdeki sağlam duruş şirketin performansını destekliyor. Oğulbey Teknoloji Üssü yatırımının temeli atılmış olup 1,5 milyar USD'lik bu yatırım kapasite artışını hızlandıracak.

Açıklanan sonuçları, cirodaki çift haneli büyüme, FAVÖK marjındaki belirgin iyileşme ve net kârda yakalanan güçlü artış nedeniyle pozitif olarak değerlendiriyoruz.

KLKIM 3Ç25 (Pozitif)

KLKIM, 3Ç25 finansallarında;

- yıllık bazda %12 artışla 2,79 milyar TL ciro, 

- yıllık bazda %14 artışla yaklaşık 702 milyon TL FAVÖK ve

- yıllık bazda %23 azalışla 246 milyon TL net kâr açıkladı. 

Piyasa medyan beklentisi 2,68 milyar TL gelir, 604 milyon TL FAVÖK ve 329 milyon TL net kâr olması yönündeydi. Dolayısıyla ciro ve FAVÖK beklentinin üzerinde gelirken net kar piyasa beklentisinin altında kaldı.

Operasyonel karlılıkta ılımlı iyileşme dikkat çekti; FAVÖK marjı yıllık bazda yaklaşık 0,5 puan artışla %25,1'e yükseldi.

Şirketin net nakit pozisyonu Haziran sonu itibarıyla 1,46 milyar TL iken Eylül sonunda %27,5 artışla 1,86 milyar TL’ye çıktı. Güçlü net nakit pozisyonunu koruması ve sağlam likidite yapısını sürdürmesi nedeniyle olumlu olarak değerlendiriyoruz.

Şirketin üçüncü çeyrek sonunda Irak’taki tesisi üretime başlarken, Fas’taki Lyksor yatırımı da devreye alındı (30 bin ton kapasite). Önünüzdeki dönemde yatırımların şirketin satış hacmini artırarak ciro ve kârlılığa olumlu katkı sağlamasını ve operasyonel performansı desteklemesini bekliyoruz.

Açıklanan sonuçları operasyonel tarafta cirodaki anlamlı reel büyüme, kâr marjlarındaki iyileşme ve beklenti üzeri sonuçlar nedeniyle pozitif olarak değerlendiriyoruz.